Etiquetado: Club de París Mostrar/Ocultar Comentarios | Atajos de teclado

  • martinvauthier 9:30 pm el Friday 31 · July · 2009 Permalink | Responder
    Etiquetas: canje, Club de París, , , estatizaciones, , , , , , recompra, , ,   

    ¿K estadísta? La deuda pública en el período (2002)2003/2008 

    Si existe un rasgo común a los políticos en todas partes del mundo es su comportamiento tendiente a maximizar la permanencia en los puestos de poder. Evidentemente, no es un aspecto necesariamente negativo, así como tampoco lo es per se que cada individuo busque su felicidad y la de su familia o que las firmas maximicen beneficios en un mundo competitivo. Sin embargo, en el caso de los políticos, los medios por los cuales se busca alcanzar dicha meta no suelen reconciliarse del todo con los intereses del conjunto de la sociedad a la cual se supone que representan. En general, los gobiernos suelen preferir las medidas que reportan beneficios en el corto plazo y cuyos costos no se materializan sino hasta que el grupo gobernante se encuentra lejos (a veces muy lejos) de la Administración. Inmediatamente nos viene a la mente el tema del endeudamiento. Es esperable, por lo que mencionamos, que cualquier gobierno busque obtener la mayor cantidad de recursos posible, para aflojar la restricción presupuestaria presente y de este modo avanzar en una agenda que reporte beneficios políticos inmediatos, en tanto el costo de dicha deuda se distribuya en los años venideros.

    Ahora bien, dejando de lado la teoría y volviendo al barro de nuestra coyuntura político/económica, lo sorprendente es que, en materia de deuda pública, el Gobierno K parecería situarse en una trayectoria opuesta a la del grueso de la clase política tradicional, al ubicar al país en un sendero de inédito desendeudamiento, internalizando costos presentes y dejando un panorama muy despejado (al menos en esta materia, claro está) al gobierno que asuma en 2011. Si no me creen, vayamos a los números..

    La deuda pública, excluyendo acreencias intra sector público, alcanzó un pico de 137% del PIB en 2002 (casi USD138.000 millones), efecto de la brusca reducción del producto en dólares tras la devaluación vis a vis una deuda que había crecido ininterrumpidamente en las décadas previas y que se encontraba nominada casi exclusivamente en moneda extranjera (97% hacia diciembre de 2002). Posteriormente, dicha proporción se fue reduciendo año a año, hasta llegar al 31% de fines de 2008 (poco más de USD103.000 millones). ¿Cómo fue esto posible? Hubo varios factores. Entre ellos:

    Superavits Gemelos (“vivir con lo nuestro”). El modelo “productivo” implementado a partir de (2002)2003 implicó un esfuerzo fiscal sin precedentes en la historia argentina. Con la licuación del gasto público luego de la devaluación de 2002 primero, y el salto en los precios nominales de las materias primas después, el sector público no financiero acumuló entre 2002 y 2008 un superávit primario de casi $130.000 millones, que permitió pagar intereses por $75.000 millones y dejar un saldo financiero para reducir pasivos de casi $55.000 millones. Si bien no todo fue superávit del Tesoro, el Gobierno se apropió del excedente de los organismos descentralizados mediante letras (USD4.090 millones a fines de 2008).

    Con un superávit de cuenta corriente (base MULC) de USD67.000 millones entre 2003 y 2008, la cuestión de transformar pesos en dólares para pagar deuda no resulto problemática. Asimismo, descontando el resto de los rubros del balance cambiario, como la formación de activos externos del sector privado, las reservas internacionales se incrementaron USD34.000 millones, aun considerando el pago al FMI en 2006.

    Canje. El canje de 2005 implicó una reducción del valor residual de la deuda de más de USD67.000 millones, mediante la entrega de bonos Par, Discount y Cuasipar a cambio de los viejos bonos en default (Brady, Globales, Bontes, etc). Esta operación, sin entrar en detalle sobre la sustentabilidad de largo plazo (tema de otro post), fue por lejos la que más contribuyo a la licuación del ratio deuda/PIB, que cayó casi 44 p.p.

    FMI, go home!. En enero de 2006, la sola cancelación de la totalidad del pasivo con el FMI por USD9.530 millones redujo la deuda neta de obligaciones intra sector público (“held by the public”) en 5% del PIB de ese entonces. En dicha operación, se le colocó una letra intransferible al BCRA, con lo que, en la práctica, el Tesoro pasó a deberle ese dinero a la entidad monetaria en lugar de al FMI. Redrado, claro está, es un acreedor mucho más paciente que el diabólico Fondo.

    Estatización de AFJPs. El traspaso de casi USD25.000 millones (a valor residual actualizado) en títulos públicos en manos de las ex administradoras al Fondo de Garantía de Sustentabilidad de la ANSES redujo el stock de deuda held by the public en poco más de 7 puntos del producto.

    Efecto INDEK. La Historia seguramente juzgará la contribución de Patota Moreno al desendeudamiento argentino. Por ahora, limitémonos a mencionar que la manipulación del CER generó, suponiendo una subestimación de la inflación acumulada de 25 puntos entre 2007 y 2008, un “ahorro” de aproximadamente $49.000 millones. El grueso fue el “ahorro” en términos de capitalización del stock de deuda, que se incrementó en $44.000 millones menos que si se hubiera informado una inflación más cercana a la realidad. El resto, es ahorro de flujos (intereses y amortizaciones) en el período. Aquí surge una paradoja que, a mi juicio, no resulta fácil de entender: ¿Resultó “rentable” para un Gobierno (habitualmente acusado de “rifar el futuro”) el tremendo costo político y económico (cierre definitivo de los mercados de deuda) de manipular el INDEK para reducir un stock que, en su mayor parte, empezaría a amortizarse recién a partir de 2024? La seguimos en la segunda parte. Pasemos al último punto..

    Efecto Golden Boy. Además del pago al FMI, el BCRA realizó otros aportes para reducir el stock de deuda. Al cerrarse (para la Argentina) los mercados voluntarios en 2008, el BCRA extendió al máximo el otorgamiento de adelantos transitorios, que alcanzaron el año pasado a USD7.700 millones. Por otra parte, ante la estrepitosa caída de los precios de los títulos locales, tanto por causas externas (colapso de Lehman) como idiosincráticas (estatización de AFJPs), el banco de bancos avanzó en una agresiva política de compra de bonos, para apuntalar su precio. Así, la deuda “held by the public” cayó otros USD2.000 millones.

    Por supuesto, como siempre en economía, no hay almuerzo gratis. Simplemente la idea es dar un pantallazo de la extraordinaria mejora en la solvencia del sector público en estos años, sin detenernos en los costos (institucionales, económicos y sociales) que tuvo esta estrategia adoptada por la Administración. Más adelante charlamos sobre cómo sigue la historia en 2009 y qué podemos esperar en materia de financiamiento para los próximos meses.

     
    • Tincho 1:58 am el Domingo 2 · agosto · 2009 Permalink | Responder

      Uh! volvieron! Hubieran avisado.
      Mañana les comento. Saludos

    • Villa 3:02 pm el Domingo 2 · agosto · 2009 Permalink | Responder

      Tengo realmente curiosidad de cual fue el último gobierno con superavit fiscal durante 5 o 6 años seguidos, en el que también aumentó muchísimo el gasto público.

    • walras 6:34 pm el Domingo 2 · agosto · 2009 Permalink | Responder

      Es cierto. Hay que reconocer que hasta 2006 la política presupuestaria del Gobierno fue bastante consistente. El inconveniente me parece que arrancó en 2007, cuando explotó el gasto (subsidios y moratoria previsional mediante), muy por arriba de la evolución de los ingresos, que también explotaron, pero por factores que no se iban a mantener en el tiempo. Principalmente, el aumento de los precios de las commodities: valores que si bien no fueron record histórico en términos reales, si se ubicaron bien por encima del promedio de la serie. El problema es que el gasto suele ser inflexible a la baja en términos nominales, y cuando la expansión de los ingresos se moderó (a partir de 2008), el superávit se fue licuando hasta llegar al déficit (primario, del Tesoro y financiero, del SPNF) actual. No está mal tener déficit en este momento. Al fin y al cabo, hay una crisis y está bien que el Estado compense la caída del gasto privado. El problema es que no tenemos acceso al crédito (no digo el FMI, pero al menos los mercados voluntarios) y no podemos, simultáneamente, expandir el gasto y pagar la deuda. Por esto se estatizaron los fondos de las AFJP (ojo, sin juzgar si estaba bien o mal ese sistema o no). El problema es que los stocks se fueron consumiendo y cada vez hay menos margen para seguir ampliando el déficit financiero. Pero bueno, eso será tema de próximos posts.

    • Tincho 7:59 pm el Lunes 3 · agosto · 2009 Permalink | Responder

      Claro, a partir de 2007 el descontrol es claro. Pero que el gobierno no tenga vencimientos porque algunos se consolidan no quiere decir que esten mas tranquilos per se. Ademas, la deuda provisional no se contabiliza. Y otro tema, por mas que los vencimientos sean menores para el que ingresa también es probable que cargue con la herencia del viejo gobierno en cuanto a posibilidades de acceso al financiamiento externo.

      Saludos

      • walras 8:46 pm el Lunes 3 · agosto · 2009 Permalink | Responder

        Si claro, estamos de acuerdo. Por una cuestión de espacio quedaron varios puntos sin tocar. Pero es evidente que si lo mirás en un contexto de equilibrio general no es claro que esta estrategia haya tenido beneficios o costos para la sociedad en su conjunto (e.g. lo de desendeudarte con el FMI cuando era el prestamista que menor tasa te cobraba). Pasándole deuda a la ANSES no la estás tachando, sino que en todo caso estás asumiendo compromisos con los futuros jubilados (aunque, basándonos en la historia argentina, no sería raro algún que otro tipo de “licuación” en el mediano plazo). Idem con el BCRA..esos bonos no desaparecieron, sino que están respaldando al peso.
        También es verdad que este Gobierno nos bajó del mundo en muchos sentidos. Pero considerando que los fundamentals no son nada malos (de hecho, muchos mejores que otros países a los cuales el mercado si les presta, como los de Europa del Este), me parece que con un par de medidas (arreglo con los holdouts y el Club de París, normalización del INDEK) el acceso al crédito podría recuperarse bastante rápido. En el próximo post vamos a tratar de sacar algo de eso.

  • multifernandez 10:15 pm el Wednesday 17 · September · 2008 Permalink | Responder
    Etiquetas: , Club de París, , , , , , , servicios ferroviarios, , ,   

    ¿Carta orgánica? ¡Andá, cipayo del FMI! 

    Hoy salió en el Boletín Oficial el DNU 1472 con una ampliación del gasto total del 25% sobre el crédito aprobado por el Congreso. El año pasado fué de 31%, por lo que es esperable que haya otra ronda más. ¿Quién se lleva el dinero en esta ampliación, de acuerdo a las mayores variaciones porcentuales? La ONCCA, con la mayor ampliación proporcional (ARS 1.900, subsidios a sojeros) y Planificación: ARS 4.400  a subsidios eléctricos (CAMMESA), ARS 1.300 a AySA, ARS 1.200 a vialidad, ARS 1.100 a aerolíneas, ARS 1.100 a subsidios a colectivos y ARS 800 a subsidios a trenes. ¿Quienes no van a comer postre (sus créditos crecen MUY por debajo de la media)? Ciencia y tecnología (ARS 85), salud (ARS 540), desarrollo social (ARS 330 sin pensiones, acá está la distribución de comida para desnutridos), poder judicial (ARS 250) entre otros.

    Esto no es lo único en el DNU. Son las economías de escala, estúpido! ¿Para qué hacer otro decreto con el pago al Club de París si con este alcanza?

    Art. 16. — Exceptúase del diferimiento de los pagos de los servicios de la deuda pública dispuesto por el artículo 52 de la Ley Nº 26.337, al pago dispuesto en los términos del artículo 6º de la Ley Nº 23.928 por el Decreto Nº 1394 de fecha 2 de septiembre de 2008.

    Esta parte dice: se paga al Club de París usando las reservas de libre disponibilidad. Nuevamente se comete el mismo error que en el DNU pasado, ya que el artículo citado (es un artículo de la ley de convertibilidad modificado por decreto en 2005) dice “Siempre que resulte de efecto monetario neutro, las reservas de libre disponibilidad podrán aplicarse al pago de obligaciones contraídas con organismos financieros internacionales.“.

    El Organo Responsable de la Coordinación de los Sistemas de Administración Financiera emitirá un título público negociable por hasta la suma correspondiente a la aplicación dispuesta por el artículo 2º del citado decreto, en las condiciones que defina, para su adquisición por el BANCO CENTRAL DE LA REPUBLICA ARGENTINA, que podrá contabilizarlo a su valor técnico.

    Dicha operación, encuadrada en los términos del artículo 44 de la Ley Nº 11.672, Complementaria Permanente de Presupuesto (t.o. 2005) quedará exceptuada de la limitación que contempla el inciso a) del artículo 19 de la Carta Orgánica del BANCO CENTRAL DE LA REPUBLICA ARGENTINA aprobada por Ley Nº 24.144. (…)

    ¿Un decreto del PEN puede exceptuar al PEN de cumplir con una ley? ¿Eh? ¿Y qué dice ese artículo 19.a, para que merezca la atención de Manolito?

    Manolito

    Manolito

    ARTICULO 19: Queda prohibido al banco:
    a) Conceder préstamos al gobierno nacional, a los bancos, provincias y municipalidades, excepto lo prescripto en el artículo 20;

     
    • Elemaco 9:44 am el Jueves 18 · septiembre · 2008 Permalink | Responder

      Multi: No soy abogado ni mucho menos, pero sospecho que si, que un DNU puede modificar una Ley.

    • walras 9:31 pm el Viernes 19 · septiembre · 2008 Permalink | Responder

      Acá me parece que el problema no es si “se puede” o “no se puede”. Lo grotesco es que se hizo. Más allá de si es legal o no (like Ele desconozco las sutilezas del mundo de las leyes) el hecho en si es gravísimo para un pais que necesita urgente volver a ser una República y construir un stock de credibilidad para poder pensar en un “desarrollo” a largo plazo (por oposición a “crecimiento” en corto). Para que no me tilden de ortodoxo o vendepatria, abro el paráguas y aclaro que la seguridad jurídica y el respeto a las leyes que pido NO ES lo q hubo aca en los 90, que fue un vía libre para el saqueo de los bienes del Estado (como lo sigue siendo con el modelo K). Lo que se necesita es seriedad y apego a la ley en beneficio del conjunto de la sociedad y un proyecto de país.
      Volviendo al tema, el Gobierno K no tiene ningún tapujo en pisar una LEY del CONGRESO (el Congreso, por si el Gobierno no lo sabe, es uno de los tres poderes del Estado, al igual que el Ejecutivo) con un DECRETO!. Y no es cualquier ley..es la que fija la carta orgánica de un ente AUTARQUICO (si, aunque parezca mentira, el BCRA es INDEPENDIENTE). Avisenle a CFK que Sector Público Financiero y Sector Público No Financiero no son lo mismo..
      ¿Instituciones? bien gracias………

    • laliberal 11:33 am el Sábado 20 · septiembre · 2008 Permalink | Responder

      NO! no se puede!!! NUNCA UNA NORMA DE JERARQUIA INFERIOR PUEDE MODIFICAR UNA DE JERARQUÍA SUPERIOR. Pero acá hasta con una resolución de la AFIP pasan por arriba los derechos que la misma Constitución Nacional protege. Ese es el problema, pisotean las instituciones y sin reglas de juego claras ningún pais puede progresar y menos sentirse libre y republicano.

  • martinvauthier 10:42 pm el Thursday 4 · September · 2008 Permalink | Responder
    Etiquetas: , , Club de París, ,   

    Club de París: ¿y ahora..? 

    Luego del (saludable) debate acerca de la conveniencia o no del pago cash con reservas al CP, podríamos intentar repasar algunas implicancias de dicho anuncio, con la comodidad de que, transcurridos dos días hábiles del anuncio, tenemos algunos datos sobre las primeras reacciones de los agentes involucrados (dos días, claro está, no pueden marcar tendencia, pero nos dan una somera idea del impacto de la noticia).
    ¿Qué pasó, entonces?
    Lejos de un shock de confianza, tanto el dólar como los bonos y las acciones tuvieron comportamientos marcadamente negativos.
    La divisa norteamericana pegó un “saltito” de dos centavos en el segmento mayorista, aunque fue rápidamente controlado por el BCRA. Esto ocurrió en parte por las dudas vinculadas a la trayectoria futura del TCR, que pierde competitividad aceleradamente (lo que impulsaría una corrección al alza), sumado a que en algún momento el Central saldrá a recomponer reservas, presionando sobre la demanda.
    En el caso del MERVAL, el anuncio cayó en un mal momento global y, los “beneficios”, si es que los hubo, se diluyeron ante el pésimo desempeño que tuvieron las compañías vinculadas al sector petrolero (o proveedoras de insumos), que tienen un peso enorme en la composición del índice.
    El caso de los bonos es más ilustrativo. En la jornada de ayer perdieron un 2% de su valor en promedio, mientras que hoy se registraron bajas particularmente importantes en el caso del Discount en ARS (-3.1%) y el Bogar 2018 (-2.2%). ¿Cómo? ¿no era que a partir de la cancelación de la deuda con el CP íbamos a demostrar voluntad de pago y eso iba a despejar un poco el horizonte? ¿Cómo es posible que los mercados no se hayan dado por enterados? Bueno, si, el mercado se dio por enterado. Los funcionarios de los países integrantes del Club salieron a aplaudir la decisión (obvio, cómo no vas a aplaudir cuando te pagan en cash una deuda???), aunque dejaron en claro que la deuda es de USD 7.900 mill. (los USD 6.700 que anuncio Cristina serían el capital y los intereses vencidos a la fecha). Pero en los centros financieros, todo siguió igual. O aun peor. Circularon varios informes que conjeturan que está decisión se hizo para evitar auditorias mas que para mostrar un compromiso real de pago. Intencionados o no, dichos informes son muy tenidos en cuenta por quienes toman las decisiones. Por otro lado, la decisión se tomó a puertas cerradas sin consultar a Redrado, con lo cual quedó en claro que no existe la autonomía del BCRA y que el verdadero dueño de las reservas es el Tesoro. Esto último tiene una implicancia no menor. Desde la concreción del canje, los holdouts vienen intentando cobrarse su deuda por varias vías. Una de ellas, las RRII del BCRA. El Gobierno siempre argumentó que dichas reservas no pertenecían al sector público no financiero, sino al BCRA y, como en teoría el ente monetario es autónomo, no podía disponer libremente de ellas. Con el anuncio del miércoles, queda en claro que, de facto, el Tesoro puede disponer como desee de dichas reservas, parte de las cuales se denomina, por exceder el respaldo de la BM, de “libre disponibilidad”. Nombre curioso si las reservas son del Central, ¿no?. Esta delicia para los abogados de los fondos buitres se ve avalada, además, por un error grosero en la redacción del decreto (Zannini, hello!). Allí se consigna que el pago se realizará con “reservas del BCRA”, en lugar de aclarar que el Tesoro se las “comprará” mediante una letra. Así, se confirma que el Tesoro puede disponer discrecionalmente, en el tiempo y la forma que le plazca, de las reservas del Central. El decreto puede enmendarse, pero queda el antecedente y puede usarse como elemento en un juicio.
    Otra perlita, que en un país con un mínimo respeto a las leyes generaría un escándalo: las reservas de libre disponibilidad son una figura legal que se creó luego del pago al fondo y su uso queda restringido al pago de deuda a organismos internacionales (BID, BM, CAF). El CP no es un organismo internacional, sino algo así como un conjunto de países que discuten “informalmente” cuestiones relacionadas a deudas comunes. Sin embargo, dado que vivimos en Argentina, es poco probable que esta traba jurídica genere algún ruido.
    Ah, y dado que hay dudas sobre el financiamiento del año que viene (justificadas o no, lo planteamos en otro post), no parece ser la mejor opción pagar deuda que era posible refinanciar, y cuya regularización sólo abre la puerta a préstamos corporativos (siii, tren bala incluido!!). No genera acceso inmediato a los mercados voluntarios y se utilizan reservas que, en última instancia, pueden servir como una garantía (al menos en los papeles) de cierre de las necesidades de financiamiento del año que viene.
    Finalmente, ¿qué tendría que pasar para recuperar la confianza entonces? Dejar de manipular las cifras de inflación, y que de a poco converjan al valor real. Para atrás no podés sincerar porque estarías avalando un default de facto, lo que dejaría las puertas abiertas a infinidad de juicios. En el caso de los holdouts, debería evitarse reabrir el canje, o tendría que hacerse en condiciones mucho peores que en el primer canje. En su mayoría son fondos cuyo negocio es litigar, y que en su momento no dudaron en timbear al 13% en dólares en un país que se venía a pique (a mayor riesgo mayor tasa, ¿o no lo sabían?).
    Por otro lado, el Gobierno debiera despejar las dudas sobre la trayectoria fiscal, con un gasto creciendo a un ritmo más cercano al del PIB nominal (no se pide un ajuste, sólo una moderación). Y tiene que atacar, de una vez por todas, el tema de la infla (nuestro amigo Elemaco, por ejemplo, propone un plan de estabilización). La reacción final y los efectos que traerá en el mediano plazo está decisión aun son inciertos. Pero podemos aventurar que si el Gobierno no da un giro copernicano en su política, el supuesto efecto positivo de esta decisión se diluirá rápidamente. Los costos quedarán. Y todo seguirá igual. O peor.

     
    • Ulrich 1:52 pm el Viernes 5 · septiembre · 2008 Permalink | Responder

      Bueno, ha cubierto usted el tema legal de este bendito pago! Hay fiesta para los abogados de los holdouts. Especialmente porque les vamos a estar mandando avioncitos estatales listos para embargar! Bueno, no los aviones porque son alquilados, pero la caja que generen, o los pagos que tenga que hacer AA a las terminales van a enfrentar embargos judiciales a mansalva.

    • walras 10:08 pm el Viernes 5 · septiembre · 2008 Permalink | Responder

      Ulrich, como usted bien dice, les hicimos un tremendo regalo. Y fijese lo que es la política de desendeudamiento. Pagamos cash una deuda que podía refinanciarse al 6%. Claro que algo ahorramos de intereses, pero si consideramos que, al mismo tiempo, dejamos de percibir los intereses por las reservas (el año pasado el rendimiento fue de alrededor del 7%, más de lo que nos cobraría el Club de París!).
      Volviendo al tema AA.. el Gobierno festeja la cancelación de una deuda, pero al mismo tiempo asume un pasivo privado/extranjero de USD 900 mill. , a lo cual hay que sumarle el déficit operativo de la empresa en los próximos meses, y una importante inversión si se la quiere hacer rentable (hoy está vaciada, y para colmo de males el negocio de la aeronavegación pasa por un pésimo momento a nivel mundial. ¿Desendeudamiento o endeudamiento? ¿en qué quedamos?

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